證券時(shí)報(bào)記者 王軍 卓泳

7月10日，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債將步入退市整理期，成為國(guó)內(nèi)首只步入退市整理期的可轉(zhuǎn)債，30多年可轉(zhuǎn)債零退市紀(jì)錄由此被打破。

連同藍(lán)盾轉(zhuǎn)債一起觸及退市情形的還有搜特轉(zhuǎn)債。根據(jù)交易所相關(guān)規(guī)則，*ST搜特的“1元退市”屬于交易類退市情形，不設(shè)退市整理期，可轉(zhuǎn)債將與公司股票同一交易日進(jìn)入退市板塊掛牌轉(zhuǎn)讓。

(資料圖片僅供參考)

多位市場(chǎng)分析人士向證券時(shí)報(bào)記者表示，在全面注冊(cè)制背景下，A股退市公司大概率將顯著增加，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)也到了需要考慮風(fēng)險(xiǎn)時(shí)期。當(dāng)前轉(zhuǎn)債與正股退市僅僅是一個(gè)開(kāi)端，這一趨勢(shì)后續(xù)或還會(huì)繼續(xù)發(fā)酵。退市風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)，將促使市場(chǎng)重新審視可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)，資質(zhì)較差、低評(píng)級(jí)品種轉(zhuǎn)債或面臨新一輪價(jià)值重估，信用評(píng)級(jí)在可轉(zhuǎn)債投資中的指引作用將更顯著。

首只強(qiáng)制退市可轉(zhuǎn)債

誕生

自1992年中國(guó)寶安發(fā)行首只可轉(zhuǎn)債以來(lái)，在我國(guó)可轉(zhuǎn)債30多年的歷史中，從未出現(xiàn)過(guò)可轉(zhuǎn)債退市情形。這一紀(jì)錄，被藍(lán)盾轉(zhuǎn)債打破。

近日，*ST藍(lán)盾發(fā)布公告稱，根據(jù)相關(guān)規(guī)定以及上市審核委員會(huì)的審核意見(jiàn)，深交所決定*ST藍(lán)盾及藍(lán)盾轉(zhuǎn)債終止上市，自2023年7月10日起進(jìn)入退市整理期。

根據(jù)可轉(zhuǎn)債退市新規(guī)，上市公司股票進(jìn)入退市整理期交易的，可轉(zhuǎn)債同步進(jìn)入退市整理期交易，退市整理期的交易期限為十五個(gè)交易日。退市整理期間，可轉(zhuǎn)債證券簡(jiǎn)稱后冠以“退”標(biāo)識(shí)?？赊D(zhuǎn)債進(jìn)入退市整理期首日不實(shí)行價(jià)格漲跌幅限制，次日起漲跌幅限制比例為20%。

正股退市(或退市整理期結(jié)束)之后，根據(jù)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)布的《退市轉(zhuǎn)債管理規(guī)定》，退市可轉(zhuǎn)債與其退市公司股票在同一交易日進(jìn)入退市板塊掛牌轉(zhuǎn)讓。

在投資者要求方面，個(gè)人投資者參與處于退市整理期尚未摘牌的向不特定對(duì)象發(fā)行的可轉(zhuǎn)債買入交易的，需滿足兩個(gè)條件，申請(qǐng)權(quán)限開(kāi)通前20個(gè)交易日證券賬戶及資金賬戶內(nèi)的資產(chǎn)日均不低于人民幣50萬(wàn)元(不包括該投資者通過(guò)融資融券融入的資金和證券)；參與證券交易24個(gè)月以上。

創(chuàng)業(yè)板上市公司向不特定對(duì)象發(fā)行的可轉(zhuǎn)債處于退市整理期尚未摘牌的，不適用深交所《創(chuàng)業(yè)板投資者適當(dāng)性管理實(shí)施辦法(2020年修訂)》的有關(guān)規(guī)定，不符合創(chuàng)業(yè)板適當(dāng)性要求的投資者可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)股，但轉(zhuǎn)股后僅可以賣出該等股票，不得買入。

*ST搜特觸發(fā)退市風(fēng)險(xiǎn)是由于連續(xù)20個(gè)交易日股價(jià)低于面值，而觸發(fā)交易類強(qiáng)制退市指標(biāo)導(dǎo)致的。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，*ST搜特不設(shè)退市整理期，故搜特轉(zhuǎn)債也相應(yīng)沒(méi)有退市整理期。

*ST藍(lán)盾則因?yàn)檫B續(xù)兩年觸發(fā)財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)而引發(fā)退市風(fēng)險(xiǎn)。可轉(zhuǎn)債將跟隨公司股票進(jìn)入退市整理期交易，退市整理期的交易期限為十五個(gè)交易日。藍(lán)盾轉(zhuǎn)債由此成為首只進(jìn)入退市整理期的轉(zhuǎn)債。

搜特轉(zhuǎn)債、藍(lán)盾轉(zhuǎn)債退市風(fēng)險(xiǎn)的觸發(fā)，將促使投資者更加注重可轉(zhuǎn)債發(fā)行方的基本面。實(shí)際上，在正股面臨退市風(fēng)險(xiǎn)之前，*ST搜特、*ST藍(lán)盾基本面持續(xù)惡化，這也是導(dǎo)致正股與可轉(zhuǎn)債同步退市的主要原因。

2020年至2022年，*ST搜特連續(xù)3年歸母凈利潤(rùn)為負(fù)，隨后因不能清償債權(quán)人到期債務(wù)且明顯缺乏清償能力，被債權(quán)人申請(qǐng)對(duì)公司進(jìn)行預(yù)重整。2022年底，聯(lián)合資信下調(diào)公司主體長(zhǎng)期信用等級(jí)由B至CCC，將“搜特轉(zhuǎn)債”的信用評(píng)級(jí)由B下調(diào)為CCC，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

*ST藍(lán)盾與*ST搜特情況類似，自2019年以來(lái)連續(xù)4年凈利潤(rùn)虧損，且虧損額逐年放大。2022年4月鵬盛會(huì)計(jì)師事務(wù)所(特殊普通合伙)對(duì)公司2021年財(cái)務(wù)報(bào)表出具了無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告。2022年5月、6月聯(lián)合資信連續(xù)兩次下調(diào)公司主體長(zhǎng)期信用等級(jí)至CCC，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債信用等級(jí)至CCC，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

轉(zhuǎn)債市場(chǎng)生變

藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債退市情況的出現(xiàn)，或?qū)?duì)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)生態(tài)產(chǎn)生影響。

一般情況下，對(duì)于尚未到期的可轉(zhuǎn)債，退市的方式主要有兩種：一種是強(qiáng)贖或回售，即發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司把債券贖回并還清債務(wù)。

“在可轉(zhuǎn)債被贖回或轉(zhuǎn)股后，便會(huì)被注銷，自然也就會(huì)退出市場(chǎng)交易，這種可視為主動(dòng)退市，這種方式，對(duì)產(chǎn)品定價(jià)影響不大?！睍沉Y產(chǎn)董事長(zhǎng)寶曉輝向證券時(shí)報(bào)記者表示。

另一種是正股退市，即可轉(zhuǎn)債跟隨正股退市，這種方式加大了轉(zhuǎn)債違約風(fēng)險(xiǎn)。寶曉輝表示，可轉(zhuǎn)債能在證券市場(chǎng)上交易，是建立在它的正股能在證券市場(chǎng)交易的基礎(chǔ)上的，因?yàn)橹挥姓赡茏杂山灰?，可轉(zhuǎn)債才能自由轉(zhuǎn)股，而一旦正股退市，可轉(zhuǎn)債不僅會(huì)失去自由轉(zhuǎn)股的權(quán)利，還會(huì)失去定價(jià)基礎(chǔ)，不過(guò)這暫時(shí)沒(méi)有先例可循。

“但根據(jù)以往退市企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)，轉(zhuǎn)債退市后依然可以轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)換成的股票進(jìn)入全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(新三板)進(jìn)行交易，而此時(shí)如果公司還有償付能力，投資者可以繼續(xù)持有，要求到期償付，而如果公司明顯已無(wú)力償付，投資者則可以在破產(chǎn)清算階段得到一定賠償。”寶曉輝補(bǔ)充道。

史無(wú)前例的轉(zhuǎn)債退市敲響警鐘，投資者需要充分考慮公司的資質(zhì)、償債能力等。“伴隨著轉(zhuǎn)債退市事件觸發(fā)，可轉(zhuǎn)債對(duì)于發(fā)行主體基本面，尤其是投資者對(duì)于資產(chǎn)和債務(wù)狀況分析和組合風(fēng)險(xiǎn)控制提出了更專業(yè)的需求，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)更趨于公允和理性。”優(yōu)美利投資總經(jīng)理賀金龍接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，即使可轉(zhuǎn)債退市了，依舊可以轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)股、回售、贖回和到期兌付，這保留了轉(zhuǎn)債持有人重要的權(quán)利和可轉(zhuǎn)債交易的基本要素。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，當(dāng)前轉(zhuǎn)債正股退市僅僅是一個(gè)開(kāi)端，這一趨勢(shì)后續(xù)或還會(huì)繼續(xù)發(fā)酵，正股退市個(gè)券數(shù)量大概率會(huì)進(jìn)一步增加，市場(chǎng)情緒可能會(huì)轉(zhuǎn)入磨底狀態(tài)，短期可以繼續(xù)觀察數(shù)個(gè)交易日，特別需要關(guān)注正股退市完全落地后對(duì)應(yīng)轉(zhuǎn)債的處置情況，預(yù)計(jì)沖擊的影響會(huì)逐步清晰，市場(chǎng)估值將會(huì)完成再平衡?？紤]到估值沖擊后轉(zhuǎn)債整體相對(duì)性價(jià)比提升，可以重點(diǎn)關(guān)注正股資質(zhì)尚可、轉(zhuǎn)債價(jià)格具有一定安全墊、在信用風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)性沖擊下可能被錯(cuò)殺的標(biāo)的。

“躺贏”時(shí)代結(jié)束

可轉(zhuǎn)債作為一種攻守兼?zhèn)涞钠贩N，進(jìn)攻性體現(xiàn)在轉(zhuǎn)股溢價(jià)率低、正股替代效應(yīng)強(qiáng)，防守性體現(xiàn)在轉(zhuǎn)債價(jià)格低、債底明顯。在過(guò)去數(shù)年中，不少投資者采用“雙低策略”實(shí)現(xiàn)“躺贏”。

但隨著退市轉(zhuǎn)債的出現(xiàn)，轉(zhuǎn)債價(jià)格下限被打開(kāi)，投資者需要仔細(xì)甄別轉(zhuǎn)債發(fā)行公司的基本面，“雙低策略”已不再是簡(jiǎn)單挑選低價(jià)格、低轉(zhuǎn)股溢價(jià)率的可轉(zhuǎn)債。

“雙低策略根據(jù)量化因子溢價(jià)率和價(jià)格建模的數(shù)據(jù)回測(cè)在市場(chǎng)的表現(xiàn)，盡管由于個(gè)別標(biāo)的退市影響帶來(lái)的策略表現(xiàn)不甚理想，但剔除了劣質(zhì)評(píng)級(jí)、有較大退市風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)債，經(jīng)過(guò)這種排雷行為，并且控制集中度上限，分散持倉(cāng)，該策略依舊具備賺錢效應(yīng)?！辟R金龍表示。

在他看來(lái)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)投資者接下來(lái)需對(duì)持倉(cāng)標(biāo)的重點(diǎn)監(jiān)控，如有觸發(fā)退市風(fēng)險(xiǎn)的可能，須及時(shí)進(jìn)行風(fēng)控管理，同時(shí)降低單券集中度，分散持倉(cāng)，重視單個(gè)事件違約帶來(lái)的整體組合的市場(chǎng)流動(dòng)性監(jiān)測(cè)等風(fēng)控工作。

不過(guò)，從目前市場(chǎng)看，ST公司的可轉(zhuǎn)債數(shù)量不算多，不少分析人士認(rèn)為，退市轉(zhuǎn)債的出現(xiàn)并不意味著“雙低策略”失效。寶曉輝認(rèn)為，“雙低策略”在具體操作中由于有著“分散”持倉(cāng)的特點(diǎn)，即使個(gè)別股票出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，也不會(huì)影響整體策略的收益情況。只是投資者在以“雙低策略”為核心的基礎(chǔ)上，需更加關(guān)注價(jià)格接近債底的轉(zhuǎn)債，盡早發(fā)現(xiàn)上市公司的信用風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)調(diào)整持倉(cāng)組合。

寶曉輝表示，在選擇可轉(zhuǎn)債時(shí)，要重點(diǎn)關(guān)注基本面有支撐、資質(zhì)較好的轉(zhuǎn)債，規(guī)避問(wèn)題轉(zhuǎn)債，遠(yuǎn)離高波動(dòng)“垃圾債”，減少風(fēng)險(xiǎn)可能。

轉(zhuǎn)債市場(chǎng)有望持續(xù)擴(kuò)容

盡管現(xiàn)在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)，但在多數(shù)機(jī)構(gòu)看來(lái)，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)有望持續(xù)擴(kuò)容，仍值得布局。

“轉(zhuǎn)債市場(chǎng)作為企業(yè)融資一種重要通道，在未來(lái)必將發(fā)揮更加關(guān)鍵的作用，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)會(huì)繼續(xù)保持?jǐn)U容態(tài)勢(shì)。”寶曉輝表示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)向好趨勢(shì)不會(huì)改變，A股市場(chǎng)上升潛力巨大，在這種上漲預(yù)期下，投資者可以選擇通過(guò)轉(zhuǎn)債進(jìn)行左側(cè)布局，以小博大，等待市場(chǎng)迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。

“對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，尤其是多年鉆研可轉(zhuǎn)債二級(jí)市場(chǎng)、經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，更具備利用多因子量化模型的優(yōu)勢(shì)，考察各因子對(duì)可轉(zhuǎn)債在二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)及其追蹤正股彈性帶來(lái)的對(duì)整體組合的影響。在可轉(zhuǎn)債組合逐漸具備觸發(fā)強(qiáng)贖條款的價(jià)值回歸的過(guò)程中，通過(guò)建模等量化方式，去獲得更多的超額收益來(lái)源?！辟R金龍說(shuō)道。

對(duì)于當(dāng)前可轉(zhuǎn)債退市的情形，部分市場(chǎng)研究人士建議，適度提高可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻。目前，上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的一個(gè)共性門檻，是最近3年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年的利息。

賀金龍表示，由于發(fā)行門檻更多的是基于轉(zhuǎn)債發(fā)行時(shí)點(diǎn)對(duì)過(guò)去歷史靜態(tài)的監(jiān)測(cè)，因此能夠發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司本身是上市公司中較為優(yōu)質(zhì)的發(fā)行主體。投資者需對(duì)轉(zhuǎn)債上市后，轉(zhuǎn)債發(fā)行主體未來(lái)的基本面進(jìn)行跟蹤，以及嚴(yán)格執(zhí)行分散持倉(cāng)、合理均衡配置等風(fēng)控條件。

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