題：硅谷銀行破產(chǎn)，“危機(jī)”再現(xiàn)的前兆？

作者 趙偉 國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

(資料圖)

美國(guó)硅谷銀行經(jīng)歷了什么？簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，疫情“大放水”期間，硅谷銀行采取了激進(jìn)的投資策略，受益于寬松的流動(dòng)性，硅谷銀行資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張。然而美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率上行，不利于長(zhǎng)久期資產(chǎn)，硅谷銀行賬面出現(xiàn)大量浮虧，風(fēng)險(xiǎn)開始逐步積累。此后，隨著客戶存款快速流失疊加流動(dòng)性資產(chǎn)的不足，硅谷銀行被迫拋售美債兌現(xiàn)浮虧，而硅谷銀行認(rèn)虧進(jìn)一步加劇市場(chǎng)擔(dān)憂，最終引發(fā)導(dǎo)致其破產(chǎn)的“致命”擠兌。

硅谷銀行的破產(chǎn)，會(huì)否引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)？會(huì)帶來(lái)下一次“雷曼危機(jī)”嗎？

會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)嗎？

硅谷銀行規(guī)模小、同業(yè)少，直接溢出效應(yīng)遠(yuǎn)低于雷曼兄弟銀行；同時(shí)其拋售的底層資產(chǎn)無(wú)根本性問(wèn)題，拋售底層資產(chǎn)-底層資產(chǎn)暴跌-其他銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露的鏈條不會(huì)成立。一方面，硅谷銀行雖為美國(guó)資產(chǎn)規(guī)模第16大銀行，但其體量遠(yuǎn)低于雷曼兄弟銀行。另一方面，當(dāng)下硅谷銀行底層資產(chǎn)美債、MBS(抵押貸款支持證券)相對(duì)健康，無(wú)底層資產(chǎn)拋售恐慌下的風(fēng)險(xiǎn)蔓延之虞。

此外，從CDS(信用違約掉期)利差、金融條件、貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性、貨幣市場(chǎng)利率等角度來(lái)看，當(dāng)下美國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境仍較為穩(wěn)定，暫無(wú)“流動(dòng)性沖擊”向“流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”演化之憂。

2008年以來(lái)，隨著對(duì)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管的趨嚴(yán)、《巴塞爾協(xié)議III》的推進(jìn)，美國(guó)商業(yè)銀行一級(jí)資本充足率明顯抬升。與此同時(shí)，有了應(yīng)對(duì)前期危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)設(shè)了大量結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，可以將流動(dòng)性直接滴灌到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積累較高的市場(chǎng)。豐富的工具應(yīng)對(duì)下，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)概率有所下降。

會(huì)倒逼美國(guó)貨幣政策調(diào)整嗎？

硅谷銀行事件爆發(fā)后，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒明顯升溫；疊加失業(yè)率回升的影響，市場(chǎng)已在定價(jià)貨幣政策的轉(zhuǎn)向。

當(dāng)下，美國(guó)銀行業(yè)爆發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率較低，或有風(fēng)險(xiǎn)存在的中小銀行規(guī)模占比低、高存款保險(xiǎn)覆蓋下傳染性有限；硅谷銀行破產(chǎn)風(fēng)波倒逼美聯(lián)儲(chǔ)“政策轉(zhuǎn)向”的可能性不高。結(jié)合上世紀(jì)80年代“儲(chǔ)貸危機(jī)”期間美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策就此轉(zhuǎn)向的概率不大。

硅谷銀行破產(chǎn)事件或進(jìn)一步加劇市場(chǎng)對(duì)聯(lián)邦基金利率定價(jià)的波動(dòng)性。硅谷銀行破產(chǎn)后，市場(chǎng)開始討論，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)暫停，或停止加息。2022年全年，美聯(lián)儲(chǔ)只需要關(guān)注通脹目標(biāo)，2023年，美聯(lián)儲(chǔ)更需要在最大就業(yè)、穩(wěn)定物價(jià)和金融風(fēng)險(xiǎn)三者之間取得平衡，難度更大。目前，10年-2年美債期限利差位于歷史高分位區(qū)間。1月PCE(個(gè)人消費(fèi)支出價(jià)格指數(shù))通脹超預(yù)期反彈。如果通脹繼續(xù)保持粘性，期限結(jié)構(gòu)倒掛程度或進(jìn)一步加深。

市場(chǎng)發(fā)生超調(diào)了嗎？

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月9日，硅谷銀行風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，美股大幅調(diào)整；避險(xiǎn)情緒影響下，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)普遍調(diào)整，A股、港股次日大跌。硅谷銀行事件中暴露的銀行業(yè)賬面“浮虧”問(wèn)題、科技企業(yè)現(xiàn)金流“枯竭”問(wèn)題，本質(zhì)上都是美股盈利風(fēng)險(xiǎn)的逐步顯現(xiàn)。美股“殺盈利”階段或提前到來(lái)。

向后看，勞動(dòng)力供求緊張推升人力成本、前期商品價(jià)格高位補(bǔ)庫(kù)推升生產(chǎn)成本、發(fā)行利率飆升推高融資成本，“殺盈利”的壓力或?qū)@現(xiàn)。歷史上，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退期“殺盈利”往往在事件沖擊后加速，例如2001年EMC裁員潮、2008年貝爾斯登事件。此次事件暴露的風(fēng)險(xiǎn)，或成“殺盈利”導(dǎo)火索。

對(duì)A股而言，硅谷破產(chǎn)事件短期情緒沖擊已過(guò)。從基本面來(lái)看，“非經(jīng)濟(jì)因素”干擾顯著減弱，政治新起點(diǎn)下，穩(wěn)增長(zhǎng)政策的“累積效應(yīng)”或?qū)@現(xiàn)，驅(qū)動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，中美經(jīng)濟(jì)周期的再度分化，或支撐A股擺脫美股下跌的影響；從情緒沖擊來(lái)看，當(dāng)下A股市盈率處于28.6%的歷史分位數(shù)，結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)，低估值下的情緒沖擊或相對(duì)有限；從資金面來(lái)看，2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)或維持5%左右的增速，權(quán)益資產(chǎn)估值也相對(duì)合理，對(duì)海外資金吸引力明顯增強(qiáng)。(中新經(jīng)緯APP)

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