作者：樊志菁

北京時(shí)間25日晚間，伯克希爾-哈撒韋公司公布了去年四季度和全年財(cái)報(bào)及巴菲特致股東信。

【資料圖】

根據(jù)美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(GAAP)，伯克希爾-哈撒韋2022年全年虧損228.19億美元，上年為盈利897.95億美元；其中第四季度凈利潤(rùn)181.64億美元，同比下滑54%。全年回購(gòu)約79億美元股票，較前一年創(chuàng)下的歷史高位減少近70%，伯克希爾賬上依然持有高達(dá)1286億美元的現(xiàn)金。

“奧馬哈先知”在股東信中寫(xiě)道，持有公司股票是基于對(duì)其長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的預(yù)期，而不是短期買賣的工具。巴菲特為近年的回購(gòu)行為進(jìn)行了辯護(hù)，稱此舉為股東提高了每股的內(nèi)在價(jià)值，并列舉了蘋(píng)果和美國(guó)運(yùn)通的例子。同時(shí)，雖然擔(dān)心美國(guó)如此龐大且根深蒂固的財(cái)政赤字會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重后果，但“股神”認(rèn)為沒(méi)有長(zhǎng)期看空美國(guó)的理由。他在信中盛贊了99歲老搭檔芒格，稱自己從他身上學(xué)到了很多。

按照日程安排，今年的伯克希爾股東大會(huì)將于5月6日-5月7日召開(kāi)。多年來(lái)，巴菲特股東大會(huì)吸引了數(shù)以萬(wàn)計(jì)的觀眾，該活動(dòng)為投資者提供了難得的學(xué)習(xí)機(jī)會(huì)，巴菲特和芒格通常會(huì)參加數(shù)小時(shí)的馬拉松式問(wèn)答環(huán)節(jié)。巴菲特期待再次與投資者相聚奧馬哈。

巴菲特坦誠(chéng)犯錯(cuò)

巴菲特寫(xiě)道，伯克希爾將資金分配給兩種相關(guān)的所有權(quán)形式。第一種是投資控股的企業(yè)，通常是100%的收購(gòu)。伯克希爾對(duì)這些子公司進(jìn)行資本配置，并挑選出負(fù)責(zé)日常運(yùn)營(yíng)決策的首席執(zhí)行官。在管理大型企業(yè)時(shí)，信任和規(guī)則都是必不可少的，可以理解商業(yè)錯(cuò)誤，但無(wú)法容忍不端行為。第二種是買入公開(kāi)交易的股票，擁有企業(yè)部分股權(quán)但沒(méi)有管理權(quán)。

兩種所有權(quán)方式都是對(duì)具有長(zhǎng)期良好經(jīng)濟(jì)特性和優(yōu)秀管理者的企業(yè)進(jìn)行有意義的投資。持有公司股票是基于對(duì)其長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的預(yù)期，而不是短期買賣的工具。投資不是選擇股票，而是選擇行業(yè)。巴菲特坦誠(chéng)，這些年犯了很多錯(cuò)誤。伯克希爾投資的企業(yè)包括少數(shù)真正具有非凡經(jīng)濟(jì)效益的企業(yè)，有一些正在邊緣化，甚至已經(jīng)倒閉。

兩種所有權(quán)方式有各自不同的特點(diǎn)，公開(kāi)交易市場(chǎng)的一個(gè)優(yōu)勢(shì)是，偶爾可以很容易地以極好的價(jià)格買進(jìn)一些極好的公司，因?yàn)楣善苯灰椎膬r(jià)格往往非常離譜，有可能過(guò)高也有可能過(guò)低?？毓善髽I(yè)則是另一種情況，幾乎從來(lái)沒(méi)有便宜的估值，控股企業(yè)的原所有者一般不會(huì)考慮以恐慌性估值出售。

第一財(cái)經(jīng)記者注意到，在2021年股東信中，巴菲特已經(jīng)對(duì)原先完全收購(gòu)控股的路線進(jìn)行了調(diào)整。他當(dāng)時(shí)表示，整體并購(gòu)可能帶來(lái)的問(wèn)題是大多數(shù)真正偉大的企業(yè)沒(méi)有興趣讓任何人接管他們。擁有一家優(yōu)秀企業(yè)的非控股股權(quán)，比擁有控股100%的困難企業(yè)更有利可圖，更令人愉快，工作也少得多。

投資有何秘訣？

巴菲特在信中列舉了可口可樂(lè)和美國(guó)運(yùn)通兩家公司的例子。

1994年，伯克希爾開(kāi)始建倉(cāng)買入可口可樂(lè)，用了七年時(shí)間持有了4億股公司股票，總成本13億美元。1994年可口可樂(lè)發(fā)放的現(xiàn)金分紅是7500萬(wàn)美元。到2022年，股息增加到7.04億美元，預(yù)計(jì)分紅很可能會(huì)繼續(xù)增加。美國(guó)運(yùn)通的情況大致相同。伯克希爾在1995年完成了對(duì)美國(guó)運(yùn)通的全部投資，耗資同樣接近13億美元。如今美國(guó)運(yùn)通的年度股息從4100萬(wàn)美元增加到3.02億美元，并極有可能繼續(xù)上升。

股息收益雖然令人滿意，但更重要的是它們帶來(lái)了股價(jià)的重要收益。截至2022年年底，可口可樂(lè)投資價(jià)值為250億美元，而美國(guó)運(yùn)通為220億美元?，F(xiàn)在這兩家公司分別約占伯克希爾凈資產(chǎn)的5%，與以前的權(quán)重類似。

作為對(duì)比，巴菲特寫(xiě)道，如果當(dāng)時(shí)犯了一個(gè)類似規(guī)模的投資錯(cuò)誤，并在2022年維持在13億美元價(jià)值，例如買入30年期長(zhǎng)期債券。那么，這項(xiàng)投資放到現(xiàn)在將只占伯克希爾凈資產(chǎn)的0.3%，并將每年固定提供月8000萬(wàn)美元左右的收入。這個(gè)例子的教訓(xùn)是，隨著時(shí)間的推移，投資只需要幾個(gè)成功選擇就能創(chuàng)造奇跡。伯克希爾長(zhǎng)期以來(lái)的“令人滿意”業(yè)績(jī)僅來(lái)自大約十幾個(gè)“真正好”的決定。

為回購(gòu)辯護(hù)

伯克希爾回購(gòu)公司股票開(kāi)始于2011年。由于缺少合適的收購(gòu)標(biāo)的，2021年伯克希爾斥資270億美元進(jìn)行回購(gòu)，創(chuàng)下歷史新高。巴菲特當(dāng)時(shí)解釋說(shuō)，他和芒格越來(lái)越多地發(fā)現(xiàn)，回購(gòu)股票是目前配置現(xiàn)金的最佳方式。

近年來(lái)，股票回購(gòu)招致了不少批評(píng)，認(rèn)為美國(guó)公司應(yīng)該將現(xiàn)金用于促進(jìn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)，例如員工福利和資本支出。許多人表示，回購(gòu)?fù)ǔ?huì)增加每股收益的增長(zhǎng)，而當(dāng)公司停止回購(gòu)時(shí)，實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)就變得更具挑戰(zhàn)性。

在今年的股東信中，巴菲特進(jìn)行了反駁，認(rèn)為回購(gòu)對(duì)股東有利，因?yàn)樗鼈兲岣吡嗣抗蓛?nèi)在價(jià)值。他寫(xiě)道：“計(jì)算并不復(fù)雜：當(dāng)股票數(shù)量減少時(shí)，你對(duì)我們?cè)S多業(yè)務(wù)的興趣就會(huì)增加。如果回購(gòu)是以增值價(jià)格進(jìn)行的，那么每一點(diǎn)點(diǎn)都會(huì)有所幫助。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是，價(jià)值增值回購(gòu)帶來(lái)的收益在各個(gè)方面都會(huì)惠及所有的所有者?！?/p>

這位傳奇投資人提到蘋(píng)果和美國(guó)運(yùn)通也有類似的策略。巴菲特稱，過(guò)去一年伯克希爾通過(guò)回購(gòu)1.2%的公司流通股，直接增加了股東持有的公司業(yè)務(wù)組合的權(quán)益。蘋(píng)果和美國(guó)運(yùn)通的股票回購(gòu)也在沒(méi)有增加任何成本的情況下，增加了伯克希爾的相應(yīng)持股比例。他批評(píng)那些聲稱回購(gòu)股票對(duì)股東和國(guó)家有害，只對(duì)公司CEO有利者要么是“經(jīng)濟(jì)文盲”，要么就是巧舌如簧的煽動(dòng)家。

“美國(guó)順風(fēng)”

1965年，伯克希爾成立伊始只擁有一家歷史悠久、但注定要倒閉的新英格蘭紡織企業(yè)。隨著這項(xiàng)業(yè)務(wù)走向終點(diǎn)，1967年國(guó)民保險(xiǎn)(National Indemity)成立后，公司將資源轉(zhuǎn)向保險(xiǎn)和其他非紡織業(yè)務(wù)，開(kāi)啟了通往2023年的旅程。

巴菲特寫(xiě)道，這是一條坎坷的道路，涉及到公司所有者不斷的儲(chǔ)蓄(留存收益)、復(fù)利的力量、避免重大錯(cuò)誤，以及最重要的“美國(guó)順風(fēng)”(American Tailwind)。如果沒(méi)有伯克希爾，美國(guó)依然可以過(guò)得很好。反之，則并非如此。

如今伯克希爾擁有“無(wú)與倫比的龐大和多元化業(yè)務(wù)”所有權(quán)。每天在納斯達(dá)克、紐約證券交易所和相關(guān)交易場(chǎng)所交易的大約5000家上市公司。在這一群體中，“標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)”是一個(gè)由大型知名美國(guó)公司組成的精英集合，這500家上市公司在2021年賺了1.8萬(wàn)億美元，其中只有128家盈利達(dá)到或超過(guò)30億美元(目前還沒(méi)有2022年的最終數(shù)據(jù))。截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大股東：美國(guó)運(yùn)通、美國(guó)銀行、雪佛龍、可口可樂(lè)、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

除這8家標(biāo)的外，伯克希爾還持有伯靈頓北圣太菲鐵路運(yùn)輸公司100%的股份和伯克希爾哈撒韋能源92%的股份，每家的收益均超過(guò)上述的30億美元。總的來(lái)說(shuō)，上述10家控股和非控股的巨頭使伯克希爾比任何其他美國(guó)公司都更廣泛地與本國(guó)的經(jīng)濟(jì)未來(lái)保持一致。此外，伯克希爾的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)雖然通過(guò)許多單獨(dú)管理的子公司進(jìn)行，但其價(jià)值與伯靈頓北或伯克希爾哈撒韋能源相當(dāng)。

至于未來(lái)，伯克希爾將一直持有大量現(xiàn)金和美國(guó)國(guó)債，并繼續(xù)保留一系列業(yè)務(wù)。公司還將避免任何會(huì)在關(guān)鍵時(shí)刻導(dǎo)致現(xiàn)金流不足的魯莽行為，包括在金融恐慌和前所未有的保險(xiǎn)損失的時(shí)刻。

美國(guó)財(cái)政赤字的糟糕程度或遠(yuǎn)超市場(chǎng)所想

股東信提及，在截至2021年的十年間，美國(guó)財(cái)政部的稅收為32.3萬(wàn)億美元，而支出卻達(dá)到43.9萬(wàn)億美元，出現(xiàn)了嚴(yán)重的財(cái)政赤字。

巴菲特和芒格認(rèn)為，如此龐大的財(cái)政赤字的糟糕程度或許遠(yuǎn)超市場(chǎng)所想。為了能避免持續(xù)高企的通脹問(wèn)題，伯克希爾哈撒韋對(duì)沖了部分風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)給投資者們提供一定保護(hù)，但這層保護(hù)遠(yuǎn)非完美，美國(guó)如此龐大且根深蒂固的財(cái)政赤字會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重后果。

伯克希爾在這十年間貢獻(xiàn)了320億美元的所得稅，幾乎為財(cái)政部所有收入的千分之一。公司希望且期待著在未來(lái)十年可以為美國(guó)繳納更多稅款，做出更大的貢獻(xiàn)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)活力賦能了伯克希爾取得的所有成功。

巴菲特稱，自己已經(jīng)從事投資80年，超過(guò)美國(guó)建國(guó)時(shí)長(zhǎng)的三分之一。盡管不少人總是喜歡自我批評(píng)和懷疑，但還沒(méi)有看到長(zhǎng)期做空美國(guó)的理由。

盛贊芒格

巴菲特在信中寫(xiě)道，芒格和自己的想法很相似。但自己花了一頁(yè)紙解釋的東西，芒格往往會(huì)用一句話總結(jié)出來(lái)，且邏輯清晰，直抒胸臆，并列舉了芒格的多條觀點(diǎn)。

“股神”稱，每次和老搭檔通話時(shí)，自己總能學(xué)到很多，而且芒格在讓他思考時(shí)，也會(huì)讓他開(kāi)心。

巴菲特想在芒格觀點(diǎn)后加上一句自己的看法：找一個(gè)非常聰明的高級(jí)合作伙伴——最好比你年長(zhǎng)一點(diǎn)，并認(rèn)真地聽(tīng)取他的意見(jiàn)。

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