美元強(qiáng)，人民幣反而更強(qiáng)。2021年人民幣對(duì)一籃子貨幣大幅上升，2021年末CFETS人民幣匯率指數(shù)較2020年末上漲超過8%。人民幣匯率的升幅有部分來自于價(jià)格因素貢獻(xiàn)，這或和部分海外經(jīng)濟(jì)體高企的通脹水平有關(guān)。自“8.11”匯改以來，人民幣對(duì)美元匯率和美元指數(shù)走勢(shì)之間長期存在著此消彼長的關(guān)系。但在去年下半年，特別是四季度開始，人民幣對(duì)美元匯率和美元指數(shù)出現(xiàn)了罕見的背離，隨著美元指數(shù)的走強(qiáng)，人民幣比美元更強(qiáng)。

收緊并不算“緊”，放松沒那么松。從國際收支平衡表來看，截止去年前三季度，國際收支總差額占GDP比重高達(dá)1.87%，自2015年匯改之后算起，這一水平僅次于2017年的近2.5%，這其中經(jīng)常賬戶貢獻(xiàn)較多。從旺盛的結(jié)匯需求中，也能夠反映出海外資金的流入。從銀行代客結(jié)售匯經(jīng)常項(xiàng)目差額來看，2021年大幅提升至超過2000億美元，約是2020年水平的2.2倍，這一規(guī)模創(chuàng)下2014年以來的新高。經(jīng)常項(xiàng)目下的結(jié)匯旺盛，從根本上來說，來自于去年我國出口較高的景氣度，我國的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)在全球供應(yīng)鏈緊張的情況下進(jìn)一步凸顯。除去經(jīng)常賬戶的流入之外，資本與金融項(xiàng)目也對(duì)國際收支的順差做出了一定貢獻(xiàn)。近來人民幣金融資產(chǎn)對(duì)于海外機(jī)構(gòu)和個(gè)人的吸引力日益攀升，特別是股票和債券類人民幣資產(chǎn)獲得青睞。盡管去年全年人民幣匯率的強(qiáng)勢(shì)容易理解，但為何其能夠頂著美元指數(shù)上行的壓力逆勢(shì)升值呢？事實(shí)上，去年下半年特別是四季度以來，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策基調(diào)就逐漸向鷹派切換，但需要注意到的是，美聯(lián)儲(chǔ)盡管表達(dá)了收緊的政策態(tài)度，而其實(shí)市場(chǎng)上的美元流動(dòng)性依然頗為充裕。而反觀國內(nèi)，雖然我們實(shí)施了連續(xù)的降準(zhǔn)降息等貨幣寬松操作，但市場(chǎng)上的資金面變化相對(duì)平穩(wěn)，貨幣寬松程度其實(shí)有限。因而，去年下半年美聯(lián)儲(chǔ)的收緊并不算“緊”，我國的放松也沒有那么“松”。不過，今年來看，這一情況很可能會(huì)發(fā)生變化，人民幣對(duì)美元匯率走勢(shì)終將向美元指數(shù)靠攏，這對(duì)應(yīng)著人民幣的貶值壓力。

抵減海外緊縮壓力，中游行業(yè)或?qū)⑹芤?。從去年年?nèi)兩次上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率的操作上來看，央行可能也并不希望看到人民幣匯率呈現(xiàn)持續(xù)單邊走強(qiáng)的態(tài)勢(shì)，更值得一提的是，在美國收緊其貨幣政策的情況下，匯率的適度貶值有助于抵消掉部分海外貨幣緊縮的壓力，使得我們能夠維護(hù)國內(nèi)貨幣流動(dòng)性環(huán)境的相對(duì)穩(wěn)定甚至略偏寬松，這對(duì)于今年國內(nèi)穩(wěn)增長無疑具有重要意義。人民幣匯率貶值對(duì)于出口行業(yè)而言無疑是一大利好，匯率變化帶來的成本下降使得行業(yè)盈利能夠得到持續(xù)改善。從各工業(yè)行業(yè)來看，計(jì)算機(jī)、交運(yùn)設(shè)備等中游裝備制造和文教工美、皮革制鞋等行業(yè)出口交貨值占營收比重較高，利潤改善效果可能相對(duì)顯著。從A股上市公司情況來看，和工業(yè)行業(yè)情況大體一致，有較多公司存在海外收入且海外收入占比較高的行業(yè)也大都集中在中游，如汽車零部件Ⅱ、半導(dǎo)體、光學(xué)光電子和通用機(jī)械等。除此之外，像化學(xué)制品、服裝家紡、家用輕工和白色家電等出口較多的行業(yè)也有不小的海外營收占比，這些行業(yè)或也將受益于人民幣匯率的貶值。(作者系中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 陳興)

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